El concepto de “foso económico” (ventaja competitiva sostenible) es un elemento central del trabajo de análisis fundamental de las empresas seguidas por Morningstar.
También juega un papel decisivo en la evaluación del potencial de inversión de un valor a largo plazo y en la estimación de su valor intrínseco (fair value).
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Warren Buffett utilizó la expresión «foso económico» para describir la naturaleza perenne del beneficio económico de una empresa. La utilidad económica corresponde al rendimiento del capital empleado (o “ROCE” por “Retorno del Capital Empleado”) en comparación con el costo promedio ponderado del capital (o “WACC” por “Costo Promedio Ponderado del Capital”).
Las fuerzas de la competencia en una economía de mercado tienden a erosionar la rentabilidad de las empresas, porque los competidores finalmente se sentirán atraídos si, en un determinado campo de actividad, una empresa genera una rentabilidad muy superior al costo del capital. Sólo las empresas con una ventaja competitiva significativa pueden repeler las fuerzas competitivas a largo plazo.
El «foso» se anota de tres maneras diferentes: ancho («ancho»), estrecho («estrecho») o ninguno («ninguno»). Se deben cumplir dos criterios para tener una ventaja limitada o amplia: 1) la perspectiva de un rendimiento del capital mayor que su costo; 2) fuentes de ventaja competitiva que evitarán que esta rentabilidad se erosione rápidamente.
Para evaluar la sostenibilidad de estas ventajas, los analistas determinan una tendencia («tendencia foso»). Una tendencia positiva significa que la empresa puede mejorar su ventaja competitiva.
La evolución del “moat” es objeto de debate entre analistas y directores de investigación de Morningstar.
La evaluación del foso de una empresa es uno de los componentes principales para determinar el valor intrínseco de un valor y para determinar la calificación del valor, representada por el número de estrellas que se le asignan (de 1 a 5 estrellas).
La idea de un foso económico se refiere a la probabilidad de que una empresa mantenga a raya a los competidores durante un período prolongado. Una de las claves para encontrar inversiones superiores a largo plazo es comprar empresas que puedan mantenerse un paso por delante de sus competidores, y es esta característica (piense en ello como la fortaleza y la sostenibilidad de la ventaja competitiva de una empresa) que Morningstar está tratando de capturar con la calificación foso económico.
En Morningstar, una de las primeras cosas que hacemos cuando pensamos en el tamaño del foso económico de una empresa es mirar el desempeño financiero histórico de la empresa. Las empresas que han generado rendimientos sobre el capital superiores a su costo de capital durante muchos años seguidos suelen tener un foso, especialmente si sus rendimientos sobre el capital han estado aumentando o son bastante estables. Por supuesto, el pasado es un predictor muy imperfecto del futuro, por lo que analizamos detenidamente el origen de las ganancias económicas excesivas de una empresa antes de asignar una calificación de foso.
Por ejemplo, una ventaja competitiva creada por una nueva tecnología no suele ser muy sostenible, porque no pasará mucho tiempo hasta que alguien venga e invente un aparato mejor.
Estos son algunos de los atributos que pueden otorgar a las empresas fosos económicos:
Efecto de red. El efecto de red se produce cuando el valor del servicio de una empresa aumenta tanto para los usuarios nuevos como para los existentes a medida que más personas utilizan el servicio. Por ejemplo, los millones de compradores y vendedores en eBay EBAY dan a la empresa una ventaja sobre otros mercados en línea. Cuantos más vendedores haya en eBay, más probable es que los compradores encuentren lo que buscan a un precio decente. Cuantos más compradores haya, más fácil será vender cosas.
Activos intangibles. Las patentes, las marcas, las licencias reglamentarias y otros activos intangibles pueden evitar que los competidores dupliquen los productos de una empresa o permitir que la empresa cobre un sobreprecio significativo. Por ejemplo, las patentes protegen los rendimientos excesivos de los fabricantes farmacéuticos como Novartis. NVS . Cuando las patentes caducan, la competencia genérica puede hacer bajar rápidamente los precios de los medicamentos en un 80% o más.
Ventaja de costos. Las empresas con una ventaja de costo estructural pueden rebajar el precio de los competidores y obtener márgenes similares, o pueden cobrar precios al nivel del mercado y obtener márgenes relativamente altos. Por ejemplo, Express Scripts ESRX controla un porcentaje tan grande del gasto farmacéutico estadounidense que puede negociar condiciones favorables con proveedores como fabricantes de medicamentos y farmacias minoristas.
Costos de cambio. Cuando sería demasiado costoso o problemático dejar de usar los productos de una empresa, la empresa a menudo tiene poder de fijación de precios. Arquitectos, ingenieros y diseñadores dedican toda su carrera a dominar las funciones de Autodesk. ADSK paquetes de software, lo que crea costos de cambio muy altos.
Escala eficiente. Cuando un nicho de mercado es atendido efectivamente por una o un puñado de empresas, puede existir una escala eficiente. Por ejemplo, empresas de energía intermedia como Enterprise Products Partners DEP disfrutar de un monopolio geográfico natural. Sería demasiado costoso construir un segundo juego de tuberías para dar servicio a las mismas rutas; si un competidor intentara esto, los rendimientos de todos los participantes caerían muy por debajo del costo de capital.
Un foso económico es una ventaja competitiva a largo plazo que permite a esa compañía generar beneficios superiores a la media a lo largo de su existencia. El término fue acuñado por unos de nuestros inversores preferidos, Warren Buffett, que se dio cuenta de que las compañías que recompensan a sus inversores en el largo plazo tienen una ventaja competitiva duradera. Identificar esa ventaja competitiva implica entender las defensas o las barreras competitivas que la compañía ha sido capaz de establecer en su industria.
Las ventajas competitivas son importantes desde un punto de vista de la inversión porque cada vez que una compañía fabrica un producto útil o desarrolla un servicio interesante no hay que esperar mucho tiempo para que otras compañías intenten aprovechar esa oportunidad ofreciendo un producto o un servicio similar o, en algunos casos, mejor.
La identificación de estas ventajas competitivas a largo plazo es una parte principal de la metodología en el análisis de compañías. En Morningstar identificamos esas empresas. En el estudio se hace referencia a la calificación de este foso económico como estrecho (“Narrow”) o amplio (“Wide”), según la importancia de esas ventajas competitivas. Básicamente las fuentes de esas cualidades que hacen que unas empresas sean más competitivas radican en los siguientes puntos:
1. Ventajas de coste: Obviamente una empresa que es capaz de producir sus bienes o productos incurriendo en un menor coste que el de los competidores, y vendiéndolos a un precio similar, está obteniendo un mayor margen en los beneficios y por tanto una ventaja competitiva fundamental.
2. Activos intangibles: Serían las patentes, la reputación de la marca, etc. Hay empresas que pueden aumentar sensiblemente el precio de sus productos únicamente por el reconocimiento que posee la marca entre los consumidores.
3- Coste de cambio: Nos referimos a los costes que recaen en el consumidor si este decide cambiar de producto. Las compañías para las que este cambio suponga un coste añadido tendrán una clara ventaja frente a sus competidores a la hora de crear una barrera de entrada para nuevas compañías.
4-Efecto circular o de red social: Consiste en la habilidad o la virtud que tienen algunas compañías de que un determinado producto o servicio suponga un aumento en los antiguos y nuevos clientes haciendo que el producto sea más consumido creándose una especia de círculo vicioso.
5-Escala Eficiente: Esta ventaja se produce cuando la escala de un determinado sector o área de negocio está explotada por unas pocas compañías que se reparten el grueso del negocio de una forma eficiente y que produce fuertes barreras de entrada y quita atractivo a esas áreas por parte de posibles nuevos agentes.
Para determinar si una compañía tiene o no una ventaja competitiva seguimos los siguientes pasos:
Primero evaluamos la rentabilidad histórica de la empresa. ¿Ha sido la compañía capaz de generar una sólida rentabilidad sobre sus activos y sobre sus fondos propios? Este es probablemente el concepto más importante para identificar un foso económico. Aunque la evaluación de si existe una ventaja competitiva o no es en gran parte cualitativa, también reposa sobre el análisis de métricas financieras.
En un segundo lugar, asumiendo que la compañía tiene una sólida rentabilidad financiera y tiene un retorno consistente, intentamos identificar las fuentes de esa rentabilidad. ¿Es esa fuente de ventaja competitiva propia a la compañía o es un factor que sus competidores pueden fácilmente imitar? Evidentemente cuanto más difícil sea para la competencia reproducir esa ventaja, más probable será que la compañía se beneficie de una barrera de entrada en su industria.
En tercer lugar, intentamos estimar lo duradera que puede ser esa ventaja competitiva. Cuanto más largo el periodo, más amplio será el foso.
Por último, también analizamos la estructura competitiva de la industria en la que se mueve la compañía. ¿Tiene esa industria muchas compañías rentables o es una industria muy competitiva con sólo algunas empresas capaces de generar un crecimiento de beneficios atractivo?
En definitiva, tener éxito en las inversiones requiere más que identificar compañías sólidas o empresas que están creciendo rápidamente o, incluso, comprar acciones baratas. En Morningstar pensamos que acertar en las inversiones también implica evaluar si una compañía pasará el test del tiempo.
El foso económico es un marco útil para intentar responder a esta pregunta. Identificar una ventaja competitiva llevará más esfuerzo que simplemente mirar unos datos económicos, pero pensamos que entender la posición competitiva de una empresa es un proceso fundamental para determinar su rentabilidad a largo plazo.
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